На протяжении нескольких лет некоторые отечественные эксперты в сфере финансов серьезно «наезжали» на Нацбанк в силу того, что тот на деле ничего серьезного не предпринимает в сфере развития рынка деривативов. НБУ обвиняли в приверженности фактической фиксации курса, в силу чего деривативы, как вид страхования валютных рисков, оказываются рынку не нужны. Раздавались негативные возгласы в отношении существования сбора в Пенсионный фонд от проведения валютных операций.
По заявлениям некоторых потенциальных операторов рынка фьючерсы и форварды заинтересуют всех участников: банки, финансовые компании, фирмы. И лишь некоторые трезвомыслящие эксперты осторожно утверждают – украинский фондовый рынок не готов к введению производных ценных бумаг. Полагаю, что имеет смысл к ним прислушаться.
Продвинутые соотечественники понимают значение слово «дериватив». Один мой хороший знакомый, например, любит утверждать, что умеет отличить дериватив от презерватива. На всякий случай поясню, что деривативы – это производные ценные бумаги, к которым во всем мире относят форварды, фьючерсы, опционы и т.д. Наиболее простым видом производного финансового инструмента является фьючерс на соответствующий базовый актив (валюту, процентную ставку, фондовый индекс, золото, нефть и т. д.). Фьючерс – это стандартный срочный контракт, обращающийся на бирже. Фьючерс может быть поставочным (предполагающим исполнение обязательств путем поставки базового актива) или же беспоставочным – предполагающим закрытие контрактов в дату исполнения по заранее известному надежному ценовому ориентиру. Для целей, которые преследуют участники рынка в своих операциях, не столь важно, является фьючерс поставочным или нет, поскольку это влияет лишь на нюансы торговли. Главное, что позволяют делать фьючерсы, – работать с временным изменением рыночных цен на базовый актив. Для всех, кому небезразлична стоимость того или иного товара, того или иного индикатора рынка, торговля фьючерсами несомненно представляет интерес.
Фьючерс характеризуется тем, что, в отличие от непосредственной товарной торговли, нет необходимости иметь в наличии саму продукцию либо же иметь в полном объеме денежные средства, которые необходимо потратить на покупку товара. Для обеспечения позиции необходимо внести лишь небольшую сумму депозитной маржи. Таким образом, покупатель или продавец фьючерса практически полностью решает свои задачи, связанные с движением рынка, и не тратит на это значительных денежных сумм.
В Украине производные ценные бумаги пока практически не получили своего развития. И может быть, исходя из текущего состояния фондового рынка, это не так уж и плохо. Для обоснования этого вывода предлагаю присмотреться к зарубежному опыту.
Дело в том, что мировыми финансами сегодня правят деривативы. За прошедшие 15 лет «срочный рынок» кардинально преобразовал не только структуру рынка акций, облигаций и даже столь популярного у некоторых продвинутых и азартных украинцев Forex, но и способы финансирования бизнеса. Рынок деривативов стал оказывать влияние практически на все стороны экономической жизни общества – начиная с эффективности отдельного взятого бизнеса и заканчивая стабильностью экономических систем в целом. И влияние это отнюдь не однозначно.
Размер мирового рынка деривативов огромен и не идет ни в какое сравнение с величиной экономических систем, обслуживать потребности которых в качестве одного из инструментов он был призван. Более того, этот рынок начинает развиваться по своим правилам, все больше отчуждаясь от реальной экономики и базовых финансовых активов, его породивших. Представьте себе экономическую силу, более чем в 27 раз превышающую потенциал экономики США и почти в 7 раз превосходящую совокупную экономику мира. Номинальная стоимость всех «проданных» деривативных контрактов в мире на конец 2006 года составила 342 трлн. долларов при ВВП американской экономики в 12,5 трлн.долларов, а мировой – где-то в пределах 50 трлн.долларов!
Динамика развития этого рынка также поражает. С 1986 года его номинальная стоимость увеличилась почти в 400 раз. Причем за последние 4 года она возросла почти в 4 раза, за последний год – более чем на четверть. Ежедневный оборот рынка деривативов составляет около 6 трлн. долларов – почти половину годового ВВП США!
Алан Гринспен, бывший глава ФРС США, назвал экстраординарное развитие и экспансию финансовых деривативов наиболее значимым событием в финансах за последние десятилетия. Именно эффективное использование возможностей срочного рынка позволило экономике США в последние годы оставаться на плаву и успешно преодолеть шок от драматического падения рынка акций, сокращения капитальных инвестиций, террористических атак 11 сентября, корпоративных скандалов, геополитических рисков и стремительного роста цен на энергоносители.
Вот пример того, как деривативы повлияли на рост эластичности экономики и финансовых рынков. Заимствование капитала телекоммуникационными компаниями в мире с 1998 по 2001 год (период финансирования массового расширения оптико-волоконных сетей и крупных инвестиций в лицензирование систем 3G мобильной связи) превысило 1 трлн. долларов. Это крайне напрягло рынки кредитов. Но вскоре стоимость акций телекомов упала, а многие компании обанкротились. Раньше подобная ситуация неизбежно привела бы к жестокому финансовому кризису. Однако, поскольку значительные суммы выданных кредитов были предоставлены с использованием инструментов, ослабляющих кредитный риск, стресса удалось избежать.
Действительно, последний писк моды на внебиржевом рынке – это кредитные деривативы. А.Гринспен характеризует их как наиболее важные инструменты, которые он видел за последнее десятилетие. Ежегодный рост кредитных деривативов составляет в последнее время 123%! Развитие кредитных деривативов действительно способствовало стабильности банковской системы США, позволив банкам – особенно самым крупным, системообразующим – измерять свои кредитные риски и управлять ими более эффективно. Но, до кредитных деривативов Украине – примерно как от Земли до Луны, поэтому вернемся к деривативам обычным.
Наиболее известный инвестор современности – обладатель третьего по величине состояния в мире Уоррен Баффетт – назвает деривативы не чем иным, как «оружием массового поражения финансов». Великий инвестор сравнил бизнес с деривативами с адом, куда легко войти, но почти невозможно выйти. По мнению Баффетта, на срочном рынке, на протяжении последнего десятилетия скрытно формировался гигантский пузырь, готовый в любой момент лопнуть, что потенциально будет иметь катастрофические последствия не только для покупателей и продавцов этих финансовых инструментов, но и для всей экономической системы в целом. В результате может случиться так, что кризис американской ссудно-сберегательной индустрии конца восьмидесятых годов, ущерб от которой оценен в триллион долларов, покажется ерундой.
Именно деривативы были одной из главных причин большинства экономических катаклизмов начиная с 1987 года. В частности, именно они привели к «черному понедельнику», когда индекс Доу-Джонса рухнул более чем на 22%. Они во многом спровоцировали азиатский кризис конца прошлого века. Они вызвали крушение крупнейшего хедж-фонда LTCM (а его политику определяли два Нобелевских лауреата в сфере экономики, прошу заметить!), поставившее под угрозу всю финансовую систему Запада, привели к разорению старейшего и респектабельного Barings Bank, банкротству Orange County, коллапсу Enron, бросили на колени экономику Аргентины.
Причиной подобных катаклизмов стали, конечно, не столько деривативы сами по себе, а их величина и спекулятивный размах, основанный на возможности использовать заемные средства, во много раз превышающие собственный капитал игроков. Не следует забывать, что, как и в большинстве профессиональных игр, где применяется механизм ставок или пари, деривативы имеют по сумме нулевой исход. То есть здесь всегда будет выигравший и проигравший. При этом сами участники склонны считать, что они в состоянии переиграть друг друга. Один из великих мифов о деривативах заключается в том, что они якобы уменьшают риск. На самом деле они только переводят риск с одного лица на другое, желающее этот риск принять.
«Алхимия» деривативов строится на основе сложных математических моделей. С их помощью пытаются предсказать, как рынки и производные от них поведут себя при определенных условиях. В этих моделях для предсказания будущего используется прошлый опыт. Но дело в том, что они не в состоянии предсказать непредсказуемое. Вместо управления риском здесь в какой-то момент начинается попытка управления неопределенностью. Всякий раз, когда неопределенность материализуется в виде неожиданности, будь то 11 сентября 2001 года или российский дефолт 1998 года, мы становимся свидетелями очередного «локального финансового Чернобыля», появления которого никоим образом не предвещала заложенная и просчитанная заранее математическая модель будущего.
Сложность и запутанность правил отчетности внебиржевых операций по деривативам крайне настораживает и пугает, поскольку создает обильные предпосылки не только для добросовестного заблуждения относительно эффективности сделок, но и для преднамеренного мошенничества и фальсификаций, причем в колоссальных размерах. За примерами ходить далеко не приходится. Стоит лишь вспомнить историю с компанией Enron, использовавшей деривативы и торговлю с ними для демонстрации впечатляющей доходности – до тех пор, пока связанная с производными дебиторская задолженность не была превращена на балансе в живые деньги.
Уоррен Баффетт в одном из посланий акционерам своего фонда писал: «Когда два трейдера совершают трансакцию, имеющую различные переменные и отдаленные по времени расчеты, их уважаемые компании должны соответственно оценить эти контракты, скалькулировав свою прибыль. Любой контракт может быть оценен одним образом фирмой А и другим образом фирмой Б. Можно заключить пари, что различия в оценках нацелены на получение хорошей доходности каждой из этих компаний. Это странный мир, в котором каждая из двух сторон может иметь в своей отчетности трансакцию, которая тут же обеими объявляется как прибыльная».
Кто же все-таки прав в оценке современного срочного рынка? Ушедший 5 лет назад в отставку «первый банкир планеты, под руководством которого современная финансовая система, основанная на деривативах», собственно, развилась и расцвела? Или великий инвестор современности, создавший свое богатство исключительно на операциях с ценными бумагами? Правы оба. В своем скрытом диалоге друг с другом они обозначили разные стороны деривативов. Гринспен указал на конструктивное начало, тогда как Баффетт подчеркнул их деструктивную сторону. Быстрый рост этих инвестиционных инструментов и связанные с ними структурные изменения рынков помогли национальной финансовой системе США стать более подвижной и эластичной, позволили экономике абсорбировать различные экономические шоки. Однако они увеличили риск, а также возможность банкротства операторов финансовых рынков.
Вернемся к отечественным реалиям. Мировая практика показывает, что деривативы активно развиваются, когда в страну приходят длинные деньги страховых, управляющих компаний и пенсионных фондов. Не удержусь от вопроса – может быть «деривативные» оптимисты и румяные критики НБУ заметили приход в Украину подобных денег? Боюсь, только что это абсолютно не соответствует реальности. Примечательно, что в Украине разрешено применение деривативов, есть даже соответствующие правила, разработанные ГКЦБФР. Правда, пока они объективно не востребованы. Именно это и должно настораживать больше всего – те, кто в нашей стране так страстно желает заняться операциями с производными ценными бумагами не имеют практического опыта подобной деятельности. Их романтизм опасен не только для тех финансовых учреждений, где они работают, но и в целом для стабильности финансовой системы Украины.
И уж точно можно утверждать, что, несмотря на определенные имиджевые негативные моменты от отсутствия торговли производными ценными бумагами в Украине, довольно большое количество отечественных инвестиционных компаний и фондов, склонных к риску и азарту юридических и физических лиц уберегли себя от банкротства. И если у нас стране отсутствуют полноценные рынки акций и облигаций, то введение рынка деривативов – перспектива не близкого будущего. Может быть, не стоит так сильно упрекать НБУ в том, что он оберегает своих подопечных от крупных неприятностей?
Вячеслав Бутко
